礼来33.5亿美元收购诺诚健华五个靶点权益，成后者史上最大BD交易

没有具体分子的BD交易

按公告口径，双方将依托诺诚健华的药物发现平台，针对至多5个靶点开展新药发现与早期推进，礼来主导后续的开发、生产和商业化。5个靶点是什么、针对哪些疾病，公告并未披露。

根据公开信息，首付款及近期付款最高1亿美元，研发和商业化里程碑约32.5亿美元，另加个位数百分比的分级销售提成。算下来，33.5亿美元里眼下能落袋的不足3%。

放在行业里看，这是一笔典型的平台型交易。2026年前9个月，中国创新药对外授权已超90笔、总额突破1200亿美元，其中绝大多数卖的仍是具体管线资产，卖“发现能力”的是少数派。但礼来今年在中国已经做了三回：年初以3.5亿美元首付款扩大与信达生物的合作，3月又以最高27.5亿美元引进英矽智能一款临床前口服GLP-1周制剂，并依托其AI平台开展联合研发。再算上礼来今年在全球宣布的13笔收购，礼来正在把卖GLP-1挣来的钱，换成早期管线的可能性。

交易热闹之余，行业的读法也在变。普华永道中国医药医疗行业主管合伙人徐佳今年在一次公开分析中说，中国创新药出海的交易模式正从早期的“卖青苗”，向联合开发、分区域授权等深度捆绑的新模式演进。例证不难找：信达生物主导从药物发现到中国临床概念验证的研发，礼来拿大中华区以外的全球权益；石药集团把长效多肽药物平台整体授权给阿斯利康；和铂医药用Harbour Mice全人源抗体平台对阿斯利康做多项目授权。在这类交易里，单一管线正在让位给能与MNC研发体系绑定的平台能力。衡量一笔BD的标尺也在变。总金额之外，首付款比例、股权绑定和平台授权的深度开始变得要紧。诺诚健华这笔交易，正好落在这条线上。

礼来看中的平台可能长什么样？

公司没有披露5个靶点的方向，外界无法验证交易的具体标的。能参照的，是诺诚健华在8月底半年报业绩会上对外展示的家底。

按其管理层在会上披露的信息，公司的ADC平台把连接头做成不可逆的，用亲水连接子把药物抗体比做到约8，配了清除速率快、旁观者效应强的载药，公司称这套设计的治疗窗口超过250倍。

管线层面，B7-H3 ADC已完成5个剂量组的爬坡，未观察到剂量限制性毒性；CDH17 ADC和一款PSMA/STEAP1双抗ADC在推进，后者的中国IND已获受理。分子胶方向，VAV1降解剂ICP-538已进入I期，公司称其为“中国首个、全球第二个进入临床”的同类分子。小分子方向，口服IL-17抑制剂ICP-054正在开展I期临床。

尽管以上技术参数和“首个”类表述均为公司口径，但礼来在尽调之后，愿意为处于先导物发现阶段的能力付最高1亿美元的首付及近期付款，这本身就代表了某种外部认可。

跌宕起伏出海路，三次卖出早期价值

第一回曾是这家公司最风光的时刻。2021年7月，奥布替尼治疗多发性硬化的全球权益和海外部分自免权益授权给渤健，首付款1.25亿美元，潜在里程碑最高8.125亿美元。对当时只有一款药在华获批的诺诚健华来说，这笔交易让2021年的亏损从上一年的近4亿元收窄到6500万元，港股股价冲上30港元、创上市后新高，也为次年登陆科创板铺了路。

变故发生在一年半后。2022年12月，因观察到有限数目的药物性肝损伤病例，FDA对奥布替尼多发性硬化II期研究实施部分临床搁置。2023年2月15日，渤健通知“为便利而终止”合作，退回奥布替尼所有全球权利。次日公司港股盘中一度跌超30%，收跌27.34%，A股跌18.37%；当周两地市场累计跌幅约20%和35%，双双成为跌幅最大的医药股，大摩随后将公司2023至2025年收入预测下调14%至22%。双方都没有披露终止的真实原因，市场的猜测在肝损伤数据和渤健新掌门人的管线收缩之间摇摆，上交所也就此发出监管工作函。

诺诚健华公司董事长崔霁松和管理层在公告当晚和次日开盘前连赶两场券商交流说明会，公司此后回复媒体的口径是：对奥布替尼依然充满信心，会继续寻找合作伙伴。

这个“伙伴”找了两年多。期间奥布替尼的多发性硬化开发靠公司自己推进，2023年披露的II期12周中期分析达到主要终点，但全球III期由谁买单，一直没有答案。直到2025年10月，接棒的Zenas出现：1亿美元首付款及近期里程碑付款，外加700万股Zenas股票，总交易金额超过20亿美元，当时刷新了中国自免小分子对外授权的纪录。那笔交易公告次日，诺诚健华A股同样大跌6.24%，第三天再跌超9%，和这一次如出一辙。

严格说，这三次并非诺诚健华全部的对外授权交易。2025年1月，公司还联合康诺亚，把双方共有的CD20/CD3双抗ICP-B02授权给美国初创公司Prolium。但决定这家公司出海命运的，是围绕奥布替尼和平台的三笔交易。

回看包含礼来在内的这三次交易，买家的体量并不是一路上升的。渤健本就是跨国大药企，Zenas是一家成立不久的初创公司，礼来则是全球首家市值突破万亿美元的药企。真正一路向前的是标的和绑定方式。标的一路前移，从III期临床阶段的奥布替尼，到附带两款临床前分子，再到这次连靶点都不公开的发现平台。绑定方式也在加深，从单纯的区域权益授权，到Zenas的股权捆绑，再到礼来的平台级合作。

目前与Zenas的合作也落到了执行层面：半年报显示，奥布替尼治疗原发进展型和继发进展型多发性硬化的两项全球III期临床正由Zenas推进，两款临床前分子已进入临床开发。

崔霁松今年7月接受时代财经专访时说过，现阶段国内药企独立承担全球III期临床风险与成本的能力有限，BD本质上是“双向价值绑定、共担风险、共享收益的全球化高效路径”。今年3月的业绩会上她还提到，公司在推进的BD机会包括BCL-2、TYK2抑制剂等后期产品。

半年后，礼来的交易落地了。三年前让这家公司一天跌去近三成的，是一纸终止公告；这一次让它跌去一成的，是一纸合作公告。两次下跌之间，它卖出去的东西已经换了。

BD已是诺诚健华的常态收入

2026年上半年，公司总收入11.4亿元，同比增长55.5%，其中业务合作收入2.13亿元，占比接近两成；净利润2.4亿元，实现持续盈利。CFO傅欣在业绩会上明确表示，下半年还将确认BD合作相关里程碑收入，全年持续盈利，每股收益高于上半年。礼来这笔交易的首付款，正是这句话的兑现路径之一。

公司账上还躺着约84亿元现金。不缺钱为什么还要做平台BD？答案或许藏在那700万股Zenas股票里：据CPHI制药在线去年11月报道，这部分股权当时已浮盈约70%。BD在这里除了首付款，还意味着进入国际市场的通道。

当然，平台型交易对外界始终是个黑箱。靶点不披露，里程碑的兑现概率就无人能算；首付占比不足3%，意味着绝大部分对价仍然停留在纸面。两次公告日股价都跌，市场问的是同一个问题：这些远期数字，未来究竟有多少能变成现金流。

诺诚健华用了五年的时间，让自己从卖具体的“药物分子”，进化到卖“药物发现能力”。但这份能力值不值33.5亿美元，可能更多依赖于未来若干年礼来的开发进度。